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天广消防3季报点评:Q3是全年低点,预计Q4明显回升

发布时间:2013-10-31    研究机构:长城证券

投资建议

多重负面因素导致公司3季报业绩低于预期,我们预计天津基地拖累和工程业务确认进度是最主要因素,整体来看,经过综合分析我们认为3季度有望构成公司业绩单季增速的低点,4季度将呈现回升态势,因此,短期的增速放缓并不构成对公司成长性的质疑理由。考虑到天津基地投产日期和工程业务开展低于预期,我们下调公司13、14年EPS分别至0.26元和0.4元,考虑到14年天津新增产能的盈利贡献和工程业务弹性,预计未来三年公司仍有望维持50%的复合增长,基于此维持对公司的“强烈推荐”评级。

投资要点

多因素导致3季报业绩低于预期:公司公布2013年3季报,前三季度实现营收4.05亿元,同比增长38.05%;实现归属母公司的净利润6356万元,同比下降46.62%,由于去年同期收购天津天保嘉辉确认6736万元营业外收入,扣除包含该因素的非经常损益,净利润同比增长24.66%;实现每股收益0.16元。由于去年同期因收购天津天保嘉辉确认了6736万元这一营业外因素存在,按照扣非后净利润比较,公司前三季度归属母公司净利润同比增长24.66%,处于此前盈利预测增长的下限,低于市场预期。我们认为公司3季度业绩低于预期的原因是多方面的,可简单归因为四点:1)利息收入同比大幅下降;2)由于研发费用大幅增长带来的管理费用率提高;3)天津投产初期尚处于亏损状态;4)工程的实际收入确认低于预期。

收入增速基本符合预期:收入从分项看,消防产品销售收入同比增长32.96%,消防工程业务收入同比增长125.5%。考虑到天津子公司三季度试生产以来的实际确认收入较小,我们将合并和母公司利润表的收入差值近似等同于工程公司收入,由此计算的数值为2940万,这与我们此前的预期仍存在一定的差距。公司上半年实现消防工程收入2539万元,从季度变化来看,3季度仅确认收入400万,我们认为存在延期确认的可能。从工程企业的收入季度变化和行业规律来看,4季度是全年收入确认的最高点,因此大概率上公司4季度工程收入存在加快确认的可能。

费用率显著上升拉低盈利能力:公司前三季度综合毛利率为27.97%,基本处于稳定水平,从中报的业务细项看,最大收入构成的自动灭火和消防供水的毛利率水平均有所提升。公司前三季度的净利率为15.58%,从同比和环比看均处于较低水平,导致盈利能力下滑的根本原因是费用率的显著上升。公司前三季度整体费用率8.87%,同比提升3.17个百分点;分项来看,销售费用率基本稳定,财务费用率同比提高1.74个百分点,利息收入绝对值缩小421万,对利润的影响约为6%。前三季度管理费用率7.38%、同比提高1.94个百分点。我们从中报就注意到管理费用大幅增长的问题,通过对细项分析发现,最大的异常值来自研发费用,上半年确认的研发费用高达631.4万元,同比大幅增加207%,几乎接近12年全年的水平(638万元),占当期管理费用的比重高达35%。虽然我们无从获得研发费用构成的细项,并进一步分析其原因,但当期的大幅增长显然是不正常的,我们预计此因素对利润的影响约为3.5%。

天津基地投产短期拖累业绩:天津基地6月份开始试生产,由于生产与销售需要一个逐步提升的过程,折旧与运营成本的发生使得天津公司短期处于亏损状态。公司去年收购天保嘉辉新增资产约1.8亿(6000万的土地+1.2亿的厂房),按照土地50年摊销、厂房30年计提折旧,简单计算前三季度天津的折旧摊销费用约为200万,再考虑其他运营成本,我们预计前三季度天津总体成本应超过400万。假设天津基地能完成此前预期的2000万收入,按照25%的毛利率计算,预计全年来看天津基地仍处于小幅亏损状态,但相比三季度的亏损幅度将大幅收窄。

经营现金流同比有所恶化,可能源于工程业务的结算时点:现金流角度来看,公司前三季度经营现金流净额为-3510万元,在中报-1789万的基础上继续扩大净流出,呈现出一定的恶化态势。从公司过去年度的季节性变化规律来看,中报的经营现金流一般是全年的最低点,3季报开始回升、全年转正。我们认为3季度现金流的进一步恶化可能源于工程业务的结算时点,随着收入占比的进一步扩大,工程业务的结算对现金流的影响越来越明显,行业规律来看4季度是工程结算的高峰期,所以4季度现金流改善的弹性相当大。

3季度可构成单季业绩增速低点,预计4季度将明显回升:整体来看,通过上述因素的分析,我们认为3季度有望构成公司业绩单季增速的低点,4季度将呈现回升态势,因此,短期的增速放缓并不构成对公司成长性的质疑理由。

经营战略持续稳步推进,维持“强烈推荐”评级:考虑到天津基地投产日期和工程业务开展低于预期,我们下调公司13、14年净利润分别至1.02亿、1.59亿,同比增长-26%和56%,对应的EPS分别为0.26元和0.4元。从公司近期公布的增发方案和与成都武侯区投资区签订的投资协议来看,公司的经营战略继续稳步推进,考虑到14年天津新增产能的盈利贡献和工程业务弹性,预计未来三年公司仍有望维持50%的复合增长,基于此维持对公司的“强烈推荐”评级。

风险提示:因配套销售或需求问题使得新产能贡献低于预期,工程业务开展低于预期等。

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